雅图高新IPO“最后一公里”，还有哪些疑团待解？

在通过了北交所上市委会议的关键时刻，雅图高新也来到了市场各方的聚光灯下。

从竞争对手的专利诉讼到各项数据的疑点，从"空壳公司"客户的神秘交易、大量现金“流经”实控人及高管个人账户，到产能数据的矛盾，围绕雅图高新，仍有不少未解之谜。

根据审议会议结果，北交所上市委对部分问题也提出了进一步落实意见。 要求保荐机构落实问题，并将完成的回复通过审核系统一并提交。

2025年6月30日和8月25日，南京市中级人民法院相继受理了两起专利侵权案件，原告均为同行业竞争对手东来涂料技术（上海）股份有限公司。这起诉讼涉及两项核心发明专利：一种与水性面漆相匹配的高附着力油性清漆及其制备方法，以及一种控制汽车修补颜色差异的透明树脂。

值得注意的是，东来技术不仅是雅图高新的竞争对手，更是其IPO申报中的重要参考对象。在雅图高新的招股书中，东来技术被列为同行业可比公司，是综合考虑产品用途和应用领域后"最合适做比较"的企业。

尽管雅图高新方面表示"败诉风险较小"，并委托广州三环专利商标代理有限公司出具了《侵权分析报告》，称涉案产品"未落入东来专利保护范围"，此外，报告期各期，涉案产品合计销售收入占公司营业收入比例分别为 0.67%、1.09% 和 0.99%，占比较小，即使法院判令公司停止制造、销售、许诺销售案涉产品，也不会对公司生产经营、财务状况、未来发展产生重大不利影响。

但市场的担忧并未完全消散。更值得关注的是，雅图高新的实际控制人冯兆均、冯兆华兄弟已经出具承诺函，承诺若诉讼产生不利结果，将由其承担一切法律后果，以保证公众股东不会因此遭受损失。这一"兜底"承诺虽然显示了实控人的信心，但也从侧面反映出这起诉讼对公司声誉的潜在冲击。

如果说专利诉讼是雅图高新面临的外部挑战，那么其各项数据的一些异常则反映出更深层次的内部隐忧。

据公司招股书，2022年至2024年，雅图高新的综合毛利率分别为35.45%、43.5%、44.01%，而同期的行业平均水平却在30%-35%左右徘徊。如 2021-2023 年及 2024 年一季度，同业可比公司东来技术、飞鹿股份、麦加芯彩和松井股份的毛利率均值分别为 35.81%、31.47%、33.29%和29.75%。按照公司方面的说法，毛利率远高于同行主要是因为境外业务的高毛利拉动了总体毛利率。如2024 年，公司境外调配中心的毛利率达 53.97%，远高于境内业务毛利率，拉动了综合毛利率的提升。但这种境外的高毛利模式能否长期维持，且境外收入近年来也容易受到国际贸易风波的扰动，因此也存在一定的不确定性。

更令人费解的是，其研发投入占比远低于同行。报告期内，雅图高新的研发费用率分别为3.06%、3.63%和3.30%，而同行可比公司的均值却高达7.71%、7.26%和7.02%。

这种低研发却带来高毛利的模式，合不合理另说，如何保证公司持续的技术创新能力，也需要打一个问号。

此外，2024年6月8日，就在递表前夕，公司股东大会审议通过了3368.42万元的现金分红方案，而在IPO募资计划中，公司拟募集3500万元用于补充流动资金。据企查查信息，实控人冯氏兄弟合计受益股份占比91.58%，这也意味着，分红款中的九成以上落入了实控人口袋。

来源：企查查

令人疑惑的操作还不止一边分红一边募资补流，据公司对交易所问询函回复资料，实际控制人及家族亲属、海外销售负责人等多位高管在2022 - 2024年存在异常频繁的大额现金转账行为，资金流转规模与收入严重不匹配，如实际控制人及家族亲属冯兆均、王敏仪、冯奕信等人均转账近200笔，其中王敏仪达291笔。海外销售负责人申志勇流水笔数高达263笔，人均每周有2笔超过5万元的资金流动，个人卡收付总金额达1972.50万元，年均657.50万元，但据公司披露其三年总收入约350万元。经统计，上述高管5万元以上的资金往来总笔数达1353笔，若以每笔5万元估算，总额达6765万元，考虑部分大额及小额流水，总流水金额超1亿元。

另一个值得关注的是产能问题，招股书显示，公司油性汽车涂料产能1.95万吨、水性涂料0.07万吨。而江门市生态环境局文件（江鹤环审〔2023〕35号 ）指出2023年4月全厂产能为年产溶剂型汽车涂料30000吨、水性汽车涂料15000吨、水性工业涂料15000吨；（江鹤环审〔2024〕160号）于2024年12月再度确认已获批复产能为年产溶剂型汽车涂料30000吨、水性汽车涂料15000吨、水性工业涂料23000吨；古劳镇政府2025年4月公示2018年验收产能为溶剂型汽车涂漆30000吨、水性汽车涂漆15000吨。

官方批复的产能远超招股书披露产能，按照常理推测，原因不外乎统计口径差异、项目建设与释放进度不同、行业政策与市场需求变化影响等因素，但也不排除披露较低产能以营造高产能利用率的可能。

在雅图高新的客户名单中，一些"特殊"的企业引起了市场的关注。

以长沙市七彩涂料贸易有限公司为例，这家公司在2021年至2023年期间与雅图高新的累计交易额超过2000万元，但其社保缴纳人数却连续为0。同样情况的还有上海舜熙实业有限公司，参保人数仅2人，却与雅图高新有着大额交易往来。

更离奇的是境外客户的情况。俄罗斯客户"PRIMO KOLOR"的注册资本仅为105万卢布（约合人民币9.23万元），但2024年的采购额却高达1865.95万元。另一家俄罗斯客户AA的注册资本更是只有1.2万卢布（约合人民币1055元），员工数量为0，报告期内的采购额却达到了98.15万元至385.68万元。

面对监管的问询，雅图高新解释称，经销商主要采用轻资产经营模式，因此部分经销商实缴资本、参保人数较少具有合理性。

此外，雅图高新还存在一批无证经营的经销商和客户。报告期内，公司无证经销商数量分别为210个、108个和74个，无证客户数量分别为313个、308个和253个。虽然公司声称这种行为未违反相关法律法规的强制性规定，但如果大量交易都是通过这类“空壳公司”或无证客户完成的，其客户订单的持续性与履约能力，也难免要被再打上一个问号。

更值得关注的是，雅图高新还存在大量的第三方回款情况。2022年至2024年，公司第三方回款金额分别高达5675.23万元、6846.00万元和6380.69万元，占当期营业收入的比例分别为10.19%、10.76%和8.60%。其中，公司境外客户通过指定第三方回款金额分别为 1969.25 万元、3432.06 万元和 4124.83 万元，占营业收入比例分别为 3.54%、5.40% 和 5.56%。

雅图高新解释称，出现这种情况是因为境外销售收入占比较高，客户较为分散，部分客户基于所在国家外汇管制、集团支付便利、资金安排等因素的考虑，安排由第三方代为付款。

从创业板到深市主板，再到如今的北交所，雅图高新的上市之路可谓一波三折。如今，距离北交所上市仅一步之遥，也希望公司能够给交易所和所有投资者一份满意的答卷。