“养老第一股”锦欣康养不赚钱却分红近亿，利润全靠政府补贴，靠收购冲出四川

在中国，“养儿防老” 从来不是一句朴素的期许，而是深植于世代人心、难以卸下的责任与牵绊。

2026 年 2 月，锦欣康养向港交所递交招股书，正式冲击 “养老第一股”。给爸妈挑选养老院？是时候看看这份真实的 “成绩单” 了。养老院不赚钱，却分红近亿，亏损全靠政府补贴；养老生意不好做，却靠收购冲出四川，2.22 亿商誉高悬头顶。

当第一代独生子女的父母集体迈向 80 岁高龄，这批曾被称作 “小皇帝” 的80后，正站在人生最尴尬的十字路口：父母躺在病床上，孩子奔波在补习班，而他们连一个可以轮班搭手的兄弟姐妹都没有。

这也正是为何，自 2013 年国内开始规模化建设养老院、养老产业步入规模化发展的 13 年后，市场终于跑出首家真正意义上实现 IPO 的养老企业。

锦欣康养的招股书显示，其养老院中 85% 的老人行动不便，70%以上老人失能或半失能 —— 通俗来说，翻身、如厕、下床都需要专人照料。锦欣康养的核心客群平均年龄超 80 岁，不少人患有高血压、糖尿病、阿尔茨海默症等慢性病。

锦欣康养主要为他们提供两类服务：养老院的日常照料，以及医院的医疗救治。这听起来顺理成章，可在国内养老行业，能真正把 “养老” 和 “医疗” 捏合在一起的机构并不多见。

普通养老院只管吃住，老人一发病就得转院；普通医院又不愿长期收治卧床病人。而锦欣的 “医养结合” 模式，平时是养老院，发病就地转为病房，不用折腾 120，不必全家总动员抢床位。

招股书显示，锦欣康养的收入主要来自两大板块：23 家医养结合养老院，以及 15 家中医院、精神病院等专科护理机构。截至 2025 年 9 月末，公司医养板块床位规模达 5627 张，护理机构板块床位 2706 张；两大板块分别实现营收 2.73 亿元、2.29 亿元，占总营收比重为 49.9% 和 41.9%。

图片来源：公司招股书

锦欣康养副总裁曾在采访中透露，川渝地区的老人一旦入住，平均停留时间超过三年。养老机构的 “粘性”，往往不是服务有多好，而是老人已经没有力气再搬一次家。这也意味着，这里不是临时过渡点，而是人生最后一站；更意味着，送他们前来的子女，终于接受了那个残酷的现实：父母，再也回不了家了。

锦欣的养老院床位每月收费多少？按招股书测算：2025 年前九个月，其医养结合的养老院收入 2.73 亿元，以 5627 张床位、84.8% 入住率计算，单床月均收入约 6362 元，主要包含床位费、护理费与膳食费。倘若再叠加日常医药、诊疗等额外支出，每位老人的实际月均花销可能还要更高。

图片来源：公司招股书

这是一个精妙的数字。它恰好卡在城市中产家庭的支付能力线上 —— 既够不上政府兜底保障，也不愿去排队久、条件简陋的公立养老院，同时又无力承担月费两万以上的高端养老社区。

锦欣康养的客户画像十分清晰：退休前多是国企中层、教师、机关科员，每月养老金五六千元，子女或在大厂打拼，或已定居海外。这类家庭凑一凑，能拿出大几千元为父母养老，却也仅此而已。他们对价格敏感，对服务质量更敏感，高端住不起，低端信不过。锦欣的医养结合模式，在控制成本的同时提供医疗附加值，恰好踩中了这一刚需。

并非所有入住老人都卧床不起。招股书显示，15% 为生活完全自理、行动自如的“活力老人”。他们住进养老院的理由各不相同：有的子女常年在外，有的不愿给独生儿女添负担，有的在老伴离世后，连独自吃饭都觉得索然无味。

这些老人为养老机构带来了不一样的气息，他们被组织参与种菜、做手工、唱歌下棋等社交活动。这样的画面，颠覆了人们对退休老人提篮买菜、家长里短的传统印象。这批被称为 “新老人” 的群体，受教育程度更高，积蓄更丰厚，对养老的态度也比上一代更加通透。

锦欣康养招股书中，一组区域收入数据格外醒目：川渝地区收入占比仍高达 71.8%。而2023 年之前，公司营收全部来自川渝。

图片来源：公司招股书

这家发源于成都的养老企业，并不急于进军一线城市，而是选择深耕四川大本营。背后逻辑十分清晰：一线城市土地与人力成本高企，而养老作为典型劳动密集型行业，人力成本占比约 47.5%。在成都聘用一名护工的成本，仅为一线城市的三分之二，成本优势显著。

图片来源：公司招股书

近三年来，锦欣康养借助外延并购打开全国化布局，先后拿下上海国松集团股权与香港安老院舍，顺利切入长三角与香港养老赛道。但这种 “买买买” 式扩张在快速做大规模的同时，也让公司背上了沉重的商誉包袱，给长期业绩埋下不小隐忧。

数据显示，锦欣康养的商誉从 2023 年末的零一路飙升，截至 2025 年 9 月末已攀升至2.22 亿元，几乎全部来自上述两笔收购。

更值得警惕的是，“锦欣系” 另一家港股上市公司“辅助生殖第一股”—— 锦欣生殖(01951.HK)，此前就因商誉减值遭遇过业绩 “暴雷”。2025 年上半年，锦欣生殖出现上市以来首次亏损，净亏损额高达10.44 亿元，核心原因正是对美国、老挝相关业务计提大额商誉、无形资产及金融资产减值，给市场敲响了并购风险的警钟。

然而，所有温情叙事的背后，都藏着一本必须算清的账。招股书披露的数据，揭开了另一面的锦欣：2023 年，营收 4.89 亿元，期间利润 2706 万元，政府补助 7527 万元；2024 年，营收 6.05 亿元，期间利润 4031 万元，政府补助 4628 万元；2025 年前九个月，营收 5.47 亿元，期间利润 2611 万元，政府补助 3271 万元。

图片来源：公司招股书

简单一算便知：若剔除政府补助，这家公司在过去两年多里持续亏损。

换句话说，支撑起这家 “养老第一股” 的，不只是每月按时缴费的子女，还有财政每年稳定拨付的资金。老吾老，以及人之老。政府关爱老人、补贴养老机构，本无可厚非。可真正的问题在于：这笔钱，最终流向了哪里？

另一个数字更为刺眼：2024 年至 2025 年前三季度，锦欣康养合计分红 9752万元，远超同期净利润之和。

世间最朴素的养老心愿，不过是心安二字。可摆在锦欣生殖与锦欣康养面前的，一生一死的生意，却是同一套资本逻辑：讲高成长故事，靠并购快速扩规模，冲刺上市、上市前突击分红。两家公司从资产包装、规模扩张到登陆资本市场，最终让早期资本顺利溢价退出，路径清晰，如出一辙。

当生死之间的托付遇上逐利资本，愿每一份善意，都不负生命之重。