特变电工、思源电气对比

特变电工(SH600089)$ $思源电气(SZ002028)对比，从业务、财务、估值、未来发展前景及空间等四个维度全方位对比一下特变电工和思源电气。

1、业务

特变电工业务覆盖输变电、新能源（多晶硅、风光电站）、能源（煤炭、煤制气）、新材料（黄金、铝材料）四大板块，是全球特高压输变电设备龙头企业，多晶硅第四，逆变器第三，储能前十。国内收入占比85%，海外收入占比 15%。

思源电气业务聚焦输配电设备（开关类产品、线圈类产品、无功补偿类）、储能及新能源电控，是国内高端组合电器（GIS）龙头，超级电容技术国内领先。国内收入占比67%，海外收入占比 33%。

总结：特变电工综合实力更强，业务多元化抗周期，但新能源板块短期承压；思源电气技术聚焦度高，海外业务增长迅猛，盈利能力更优。

2、财务

特变电工2025 年前三季度营收 729.18 亿元（同比 + 0.88%），净利润 54.84 亿元（同比 + 27.62%），毛利率 18.27%（受多晶硅拖累），净利率 7.52%。输变电业务毛利率 15%，煤炭业务毛利率 29.4%，黄金业务毛利率 54.76%，形成 “低毛利 + 高毛利” 互补。资产负债率 56.13%，财务杠杆适中。前三季度经营活动现金流净额 61.11 亿元（同比 - 17.55%），主要因多晶硅业务亏损及原材料预付增加。

思源电气025 年前三季度营收 138.27 亿元（同比 + 32.86%），净利润 21.91 亿元（同比 + 46.94%），毛利率 32.32%，净利率 16.42%，盈利能力显著优于特变。海外订单高毛利（35%）推动整体盈利提升。资产负债率 45.94%，现金流改善明显（2025Q3 净现比 1.27）。应收账款 70.86 亿元（同比 + 23.05%），占净利润 345.8%，需关注回款压力。

总结：思源电气盈利质量更高，增速领先且现金流稳健；特变电工规模优势显著，但多晶硅业务拖累短期利润，现金流压力较大。

3、估值

特变电工PE（TTM）18.60 倍，PB 1.44 倍，PS 1 倍，总市值 989 亿元。当前市值仅为合理区间下限的 50%，存在显著低估。

思源电气PE（TTM）37.32 倍，PB 7.10 倍，PS 5.43 倍，总市值 1026 亿元。当前市值已透支部分增长预期，需警惕增速放缓后的估值回调风险。

总结：特变电工估值安全边际高，新能源业务扭亏为盈后修复空间超 50%；思源电气估值溢价显著，需持续高增长支撑。

4、未来发展前景及空间

特变电工输变电未来3年收入将翻倍突破千亿大关，煤炭产能核准后将贡献百亿利润，黄金和水电站未来将提供稳定现金流，多晶硅新能源业务有望 2026 年起贡献利润增量。新旧能源、输变电和材料业务空间巨大。

3年中期目标达成后，2028 年有望达 150-200 亿元，三年 CAGR 约 30%-40%。10年业务布局完成后，2035 年净利润预计 450-500 亿元，十年 CAGR 约 15%-20%。

思源电气主要受益益于国内电网投资提速（2025 年国网计划投 6500 亿元），高端 GIS 订单占比提升，构网型储能技术领先，户用储能（欧洲市场）和网侧储能（国内）为核心增长极。欧洲、拉美设备更新需求旺盛，海外收入占比有望提升至 40% 以上。

2028 年有望达 70-90 亿元，三年 CAGR 约 30%-35%。2035 年净利润预计 200-300 亿元，十年 CAGR 约 20%-25%。

总结：特变电工增长确定性来自多元化布局，新能源业务反转是短期关键变量，长期增长确定性更高；思源电气增长弹性来自储能与海外，技术壁垒和订单放量是核心支撑，估值溢价显著，需警惕增速放缓。

（特变8000亿）