羊奶粉第二闯关港股，宜品营养沉淀了69年的全链路布局硬核吗？

8月31日，宜品营养科技（青岛）集团股份有限公司（简称“宜品营养”，前期全称为宜品乳业(青岛)集团有限公司）正式向港交所递交招股书，或将加入港股乳制品板块队列。

公开资料显示，宜品营养用近70年时间构建起“牧场养殖-产品研发-加工检测-终端销售”的全产业链闭环，业务涵盖婴幼儿配方奶粉、儿童及成人奶粉、特医食品和乳品原料等多类产品，目前早已在羊奶粉、特医食品等细分领域站稳脚跟。

此番赴港上市，据媒体引援的外媒引述报道，预期募资1亿美元。

据招股书，其拟将募集资金用于产品配方及相关技术的研发、产业链升级和智能制造、品牌建设及产品营销、国际扩张以及加强数字化基础设施等方面。

69年深耕与沉淀，宜品筑起全产业链闭环

宜品营养，至今已具有69年专业的乳品生产历史，可以说是中国最早的奶粉企业之一，主要专注于羊奶粉及特殊医学用途配方食品领域。

其故事始于一座东北小城的乳品厂。1956年，“北安市乳品厂”的建立，拉开了其60年乳业生涯的序幕。2001年被圣元国际收购后，这座工厂一度成为圣元的生产基地；直到2006年后来的宜品乳业集团董事长牟善波接手并更名为“北安宜品努卡乳业有限公司”，才真正开启“现代宜品”的发展篇章。

此后，宜品营养以北安为原点，逐步构建起涵盖牧草种植、奶源养殖到产品加工的全产业链，搭建起牧场、研发中心及生产基地。

2012年7月，“宜品”品牌荣获“黑龙江著名商标”，且宜品营养的真正前身宜品乳业（青岛）集团有限公司正式成立。此后，宜品营养以并购、建厂等方式开启全球化布局，陆续在西班牙、韩国等地建立海外生产基地，目前已形成“九大生产基地、四大黄金牧场”的格局。譬如，去年10月宜品营养便再次收购西班牙Uniproca工厂，进一步完善欧洲市场布局。

据悉，为从源头确保质量并实现配方高乳清蛋白羊奶粉稳定供，宜品营养全面完成了境内外原料布局:在国内黑龙江和山东建立自有牛羊牧场掌控奶源，并于全球最大羊奶酪产消国之一-西班牙布局羊乳清采购网络,确保了核心原料供应自主可控、质量可靠。2024年其西班牙工厂年收购羊乳清液所产的羊乳清粉约占欧盟总产量的四分之一。

技术层面，其还凭借十年前自主突破的脱盐技术成为国内首家实现D90级脱盐羊乳清粉量产的企业；并通过构建脱盐羊乳清核心原料100%自控、自产、自供的闭环能力，其持续产出羊乳清蛋白含量远超国标的产品，满足市场对高质量低致敏营养解决方案的需求。

基于强大的产业链掌控能力和技术支撑，宜品营养的产品布局也从牛、羊奶粉赛道逐步拓展出了有机、特配、娟姗等五大奶粉细分品类：2022年，旗下宜品小羊婴幼儿配方羊奶粉通过新国标，一段乳清蛋白含量近80%；2023年推出国内首款娟姗A2奶粉“宜品益臻”；2024年上市宜品臻高牛脾肽儿童成长奶粉。

这种“全链条、多品类、高频创新”的策略，使其在羊奶粉市场站稳脚跟。

根据弗若斯特沙利文报告的数据，按2024年零售额计算，宜品营养在中国羊奶粉市场排名第二，市占率14.0%；在婴幼儿配方羊奶粉市场同样位列第二，市占率17.6%。

数据显示，截至2025年6月30日，宜品营养通过经销商和全国连锁渠道已经覆盖了全国31个省/市的333个地级市、超2700个县级区域，终端门店6.1万家，其中超7000家为母婴门店，特殊医学用途配方食品更进入部分医院及院边店渠道，形成了“从牧场到餐桌”的全场景触达能力。

历经漫长的历史沉淀后，该品牌早已在国内市场建立强大的国民度以及市场地位。自2018年起，宜品营养连续7年担任中国航天基金会唯一配方羊奶粉合作伙伴，“航天级质量”认证强化了消费者对其品控的认可。并支撑其在市场端，与飞鹤、君乐宝等头部品牌形成“品质共性”，又以“特配+羊奶粉”的细分优势避开直接竞争。

毛利率涨至50.9，宜品却越赚越少？

从财务数据看，宜品营养近年呈现“收入增长放缓、毛利率稳定但净利率承压”的特征，这背后是行业竞争加剧与企业扩张投入的双重压力。

收入端，2022-2024年，宜品营养营收从14.02亿元增至17.62亿元，其中2024年同比增速比之上一年的15.2%略有下滑，为9.2%；到了2025年上半年，其营收同比下滑10.36%至8.06亿元，出现了近年首次半年度负增长。

分产品看，婴幼儿配方羊奶粉仍是绝对主力，始终贡献超一半收入，但增速放缓，甚至2025上半年产品收入同比下滑了“一个小目标”；特殊医学用途配方食品成为最大亮点，产品收入从2022年的0.24亿元飙升至2024年的2.19亿元，2025年上半年进一步增至1.30亿元，贡献率提升至16.1%。

这一变化背后是婴幼儿奶粉赛道已是“红海竞争”，马太效应愈发显著。据尼尔森与星图最新数据，2025年上半年，伊利婴配粉零售额市占率达到18.1%，跃居中国市场第一，并一举拿下成人粉、婴儿粉等奶粉全品类“大满贯”。

反应在业绩层面，同期伊利上半年营收领先第二名超200亿元；扣非归母净利润同比大增31.78%至70.16亿元，是行业第二名的三倍多，多方面呈现“断层式”领先。

与之相比，宜品营养新布局的特医食品赛道增速更迅猛，但基数尚小，短期内难抵婴幼儿奶粉业绩下滑的缺口。

不同于收入的波动，宜品营养的毛利率表现更强健：2022-2025年上半年，其毛利率从45.2%提升至50.9%，主要得益于全产业链布局对奶源与加工成本的强控制和将定价与产品组合挂钩带来的利润约束。今年上半年其销售成本不到4亿元，去年同期为4.5亿元，其中原材料占比最大，始终占到销售成本总额66%左右，整体反映出产品具备一定竞争力。

不过即便如此，其净利率波动依旧相对凸显：从2022年的16.2%一路下滑至2025年上半年的7.0%；这使得其盈利层面的波动其实比收入更早一些，对应净利润从2022年度2.27亿元，降至2023年的1.68亿元、2024年同比修复了2.50%至1.72亿元。

调整依然在继续，2025年上半年净利润相比2024年同期的9870.7万元下降了42.57%，仅为5668.8万元。这意味着宜品营养在利润获取能力的稳定性上有待加强。

穿透其成本结构也可发现，销售及分销服务费用的激增同样拖累了其盈利指标，尤其是线上渠道的开拓。财报显示，公司向电子商务平台合作伙伴支付的佣金和平台服务费从2022年0.45亿元大幅增至2024年的1.66亿元，今年上半年又较去年同期的0.75亿元有所增加，达0.87亿元。

结合行业境况，合理猜测其费用的膨胀可能源于两方面压力：一是市场竞争加剧下的“渠道争夺战”，宜品营养母婴门店数量虽达6.1万家，但单店产出因行业流量分散而下降，需加大促销与推广投入；二是品牌升级需求，为缩小与头部企业的差距，宜品营养在广告投放、消费者教育上的支出显著增加。

只是结合其营收增长的遇阻境况，很难不怀疑宜品营养线上渠道的产品转换率并不太理想，从而造成了一定成本负担。

15款预注册、超40款在研，“第二曲线”后备力强劲？

宜品营养的港股IPO，正值乳制品行业存量博弈加剧的节点：行业进入结构性复苏期，但头部企业的“虹吸效应”与中小品牌的“生存战”呈鲜明分化。

宜品营养的差异化看点在于其产品策略更聚焦于具有较高敏感性或特殊膳食需求的消费群体，所属细分领域结构性增长特点鲜明。

据尼尔森数据，2024年我国婴配粉的整体销售再度下滑约7.4%，羊奶粉、特医食品等细分赛道仍保持增长。根据弗若斯特沙利文报告，以2024年零售额计，中国羊奶粉及特殊医学用途配方食品的合计零售市场规模于2024年达到人民币480亿元，并预计将以12.1%的复合年增长率增长至2029年的人民币848亿元。

据同一资料源，预计2024年至2029年，特殊医学用途配方食品市场及羊奶粉市场的年复合增长率分别为18.2%和4.9%，均超过奶粉市场整体1.9%的年复合增长率和牛奶粉市场整体1.5%的年复合增长率。

而宜品营养确实正将特医食品打造成“第二增长曲线”，已是其当前增速最快的业务。

只是作为一个面向特定人群的产品线，其拓展路上有一些处境是必须面对的：一方面，特医食品需通过严格的注册审批，且消费者认知度仍较低；另一方面，雀巢、雅培等国际巨头占据国内特医市场超60%份额，本土企业需通过“差异化功能”突围。

宜品的策略是“聚焦细分人群”，即针对易过敏、乳糖不耐受的婴幼儿，推出低敏羊奶粉；针对术后康复人群，开发高蛋白特医食品，这种“精准定位”使其在本土品牌中占据4.5%的市场份额，但要实现规模突破，前期仍需加大研发投入与临床验证，后期则必须要持续加大对消费者产品心智教育，顺便建立起品牌心智。

截至2025年6月30日，宜品营养已获批四款特殊医学用途配方食品产品，精准覆盖了多种特殊医学症状需求，包括婴幼儿的牛乳蛋白过敏、乳糖不耐受、早产或低出生体重，以及成人的进食受限、消化吸收障碍、代谢紊乱等；另有15款特殊医学用途配方食品产品处于预备注册阶段，在研特殊医学用途配方食品产品超40款，储备相对充沛。

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