撰稿|多客

来源|贝多财经

在2024年消费需求持续疲软的背景下，白酒行业遭遇了前所未有的经营挑战，全年市场呈现"量价双杀"特征。

面对市场端的系统性压力，头部酒企启动了以"控量挺价"为核心的战略调整，通过缩减发货量、优化产品矩阵等方式稳定渠道信心，但不少公司仍面临去库存周期延长与利润率修复的双重考验。

就连有着“中国酱香白酒第二股”“港股白酒第一股”等诸多标签加身，珍酒李渡（HK:06979）也未能幸免。但作为第一家率先披露业绩的行业代表，却未能开一个好头，整份财报可以说是喜忧参半。

3月20日晚间，珍酒李渡发布了2024年度业绩报告。年报显示，珍酒李渡2024全年营收70.67亿元，同比仅增长0.5%；经调整净利润16.76亿元，同比增长3.3%，主要指标连续四年保持增长。但其股东应占净利润为13.24亿元，同比大跌43.1%。对此，珍酒李渡称主要受非经营性金融工具公允价值变动影响。

此外，透过这份财报，笔者还发现珍酒李渡核心品牌增长停滞、高端化不足等问题正在愈发显现。在行业深度调整期下，此前保持高速增长且喊出“贵州前三酱酒”的珍酒李渡，也涨不动了吗？

一、营收分化显著，珍酒不增反降

2024年财报数据显示，珍酒李渡去年全年实现总收入70.67亿元，相较于2023年的70.3亿元几乎没多大增长，增速仅为0.5%。

从全年来看，珍酒李渡虽然勉强保住了收入，但上半年和下半年的营收却呈现分化态势，尤其是在2024年下半年，其营收降幅明显扩大。

根据此前珍酒李渡披露的半年报，截至2024年上半年末，其取得的收入为41.33亿元，同比大幅增长17.5%，由此计算可得，2024年下半年，珍酒李渡录得营收达29.34亿元，相较于2023年同期的35.12亿元大幅缩减了16.46%。

拉长周期来看，此前的2022-2023年，珍酒李渡上下半年的收入基本对半分，而在2024年下半年之时，该公司收入占全年总营收的比重才刚超40%，较过往两年低了约10个百分点。换言之，2024年珍酒李渡在上半年表现较强的创收能力，而到了下半年却出现了严重“滑铁卢”。

事实上，除了收入表现分化之外，珍酒李渡近年来营收放缓之势愈发明显。数据显示，2020年至2023年，珍酒李渡实现营业收入分别为23.99亿元、51.02亿元、58.56亿元及70.3亿元，期间增速分别为112.66%、14.79%、20.06%。可以明显看到，2024年仅0.5%的营收增速已经是珍酒李渡历年营收中增速最低的一年。

珍酒李渡有四大品牌产品-珍酒、李渡、湘窖和开口笑。其中，珍酒是公司最主要收入来源，2024年所占当期总营收的比重为63.4%，较上年同期的65.2%压降了1.8个百分点；其次则是李渡，占比同比增长2.8个百分点至18.6%；紧随其后的分别是湘窖和开口笑，同期占比分别为11.4%、4.8%，均较上年同期有所下降，分别压降了0.5个百分点、0.7个百分点。

我们发现，导致珍酒李渡2024年营收增长乏力的原因正是受主要产品收入下降所致。根据年报数据，去年该公司实力担当珍酒品牌取得的收入为44.8亿元，同比下降2.25%。

对此，该公司在财报中解释道，这主要受到两方面因素影响：一是，珍三十系列标准版的销售渠道于2024年调整扩张至传统流通渠道，而珍酒于2024年下半年有意减缓了珍三十产品的市场扩张节奏，并削减了珍十五和珍三十的支线产品，以稳定市场价格并谋求长期发展；二是，基于产品结构优化策略，珍酒的电商业务削减了部分单价较低、毛利率不高的中低端产品。

此外，湘窖和开口笑的收入也有不同程度下滑，当期实现收入分别为8.02亿元、3.37亿元，分别同比下滑了3.7%、12.3%。其中，湘窖收入减少的原因在于浓香系列的销售额存在一定下滑，部分被湘窖•龙匠系列的收入增长所抵销；开口笑收入下滑的原因则是由于2024年婚宴市场低迷，影响了开口笑在湖南当地市场的销售，以及公司主动削减了一些低毛利产品的销售所导致的。

如果照这样看，珍酒李渡2024年营收应该是下降的，不会出现微增长局面，但好在李渡和其他品牌给力，扭转了下行局势。其中，去年李渡取得了13.13亿元收入，同比大幅增长18.3%；其他品牌（主要包括邵阳品牌白酒产品）实现收入1.34亿元，同比增长12.61%。

值得注意的是，珍酒李渡以上四大品牌的销量与收入增减之势呈现正相关系，也就是除李渡去年销量增长外，其他三个品牌销量都有不同程度下跌。数据显示，李渡全年销量达3033顿，同比大幅增长24.87%；珍酒、湘窖和开口笑全年销量分别为12284顿、1243顿、2366顿，同比增幅分别为-2.74%、-12.16%、-29.2%。

然而，销量下滑的情况下，珍酒李渡并未停下扩产的脚步。目前该公司已于2024年上半年，完成珍酒茅台镇双龙基地制曲车间建设，并于2024年8月投入使用，截至2024年12月末，该基地的酱香型基酒总年产能达到3400吨。此外，珍酒白岩沟、珍酒赵家沟、李渡郑家山、湘窖江北这四家酒库和基地或是在建当中，亦或是已经投入使用，产量和储存量均大幅提升。

与此相对应的是，珍酒李渡的库存再创新高。2024年报数据显示，珍酒李渡存货达到75.03亿元，同比增长17.54%。而在2021年时，其存货才只有36.49亿元。相比营收数据的微幅增长，珍酒李渡存货的增长更为迅速。卖得越多，存货越多，这种趋势的背后，似乎在说明公司在业绩增长方面的处境。

二、高端化路径难走，盈利能力开始承压

刚刚我们说到，珍酒李渡营收能够保住增长，主要依靠李渡品牌收入增加所作出的杰出贡献，但比较割裂的一点在于，该品牌李渡不仅是所有品牌中唯一均价收入下降的品牌，而且毛利率也是唯一下降的。

财报数据显示，2024年李渡的均价从上一年的每吨45.7万元下降至43.3万元，而其他三大品牌均价都在上探，其中均价最高且上涨幅度最大的要数湘窖品牌，高达64.5万元，较2023年同期的58.9万元一年时间增加了5.6万元。

毛利率方面，一直以来李渡的毛利率是所有品牌中最高的，但去年却出现了较大滑坡，同比减少了1.6个百分点至66.8%。同样的，珍酒、湘窖和开口笑毛利率均有所增长，增幅最大的是开口笑品牌，同比增长了5个百分点至45.7%。

受此影响下，2024年珍酒李渡最终综合毛利率为58.6%，仅比上一年度的58%上涨了0.6个百分点。

按价格带划分来看，珍酒李渡的高端产品毛利率从2023年末的69.7%下降至2024年末的69%；次高端产品毛利率也从64.2%下降至63.2%，仅有中端及以下低端产品的毛利率有所增长，从去年同期的41.4%提升4个百分点至45.4%，这也显示出珍酒李渡的高端化路线走的比较艰难。

我们知道，国内白酒行业从增量市场进入存量时市场已成行业共识，仅仅依仗大规模走量的打法显然已不奏效，只能在中高端市场的价格层面上寻找更多的增量。但是，以“高价、高利润”打入市场自然也代表着较高的成本投入且时间周期长，效果有待市场检验。

实际上，行业的现实问题同样还出现在珍酒李渡身上。近些年，珍酒李渡调整产品结构，不断向中高端市场大步迈进。财报信息显示，2024年该集团旗下品牌均在体验式营销上作出了突破，并通过短视频、关键地标及楼宇广告和线下高端活动冠名合作等方式，构建了多元化的品牌营销策略，实现对更广泛消费者群体的立体式覆盖。比如，珍酒建立了依托高端品鉴会「国之珍宴」和「圣地之旅回厂游」的封坛酒销售模式，并计划在未来几年白岩沟回厂游基地完工后，完成从品鉴会、回厂游、封坛酒到会员体系的全链路打通。李渡则计划在2025年依托酒厂扩建中发掘的唐代洪州窑遗址，大幅提升回厂游对品牌的拉动作用。

然而，高端化进阶，让公司销售费用持续承压。虽然2024年其销售及经销开支同比有所小幅压降0.9%，但也高达16.11亿元，而2020年之时才为4.03亿元，所占当期营业收入的比重也从2020年末的16.8%提升至如今的22.8%。

不难发现，珍酒李渡不断锚定高端化，周期长，投入大，自然压制了毛利率的走高，除了前面所述的该公司2024年毛利率增长并不明显外，与同行对比也略逊一筹。

据统计，以全国性名酒为例，贵州茅台常年毛利率维持在91%以上，五粮液和洋河股份均在75%以上，而泸州老窖2023年的毛利率可以达到88.3%。

即使对标区域性白酒，珍酒李渡整体毛利率也偏低。比如，今世缘、口子窖、酒鬼酒截至2024年三季度末的毛利率分别为74.27%、74.76%、71.81%。

因此，销售费用无法得到大幅压降、毛利率处于低位徘徊，珍酒李渡盈利能力自然也就被削弱了。

值得一提的是，在珍酒李渡近日举行的业绩说明会上，董事长吴向东表示，白酒行业已经触底，虽然拐点难以精准预测，但存量竞争趋势下，品牌化、品质化将是公司未来发展的核心要素。在渠道策略上，吴向东指出，珍酒李渡坚持与时间做朋友，长期目标清晰，不追求短期激进增长，不会“以量换价”。公司将通过差异化产品和区域深耕巩固优势，并注重经销商质量和库存管理，等待行业回暖的结构性机会。他还强调，珍酒李渡将以商务场景为主，辅以宴席产品探索新消费群体。

在存量市场竞争加剧的背景下，品牌势能不足与渠道推力疲软已成为制约珍酒李渡持续增长的核心瓶颈。当然，已经习惯在营销上大笔投入的珍酒李渡，未来大概率仍将以此作为助推业绩增长的重点抓手。

而这种“重营销轻品牌”的策略短期内或可维持增长惯性，但长期来看，若无法通过文化IP联名、高端品鉴会等差异化手段重构品牌价值，其接下来营收还能否实现持续性增长，依然具有不确定性。