免税巨头中国中免的“苦日子”，还在继续。

1月17日，中国中免发布了业绩快报，预告显示，公司2024年实现营收564.92亿元，同比下降16.36%；实现归母净利润42.63亿元，同比下降 36.50%。

拉长周期来看，经历了2023年短暂的反弹后，中国中免再度遭遇业绩“双降”，并且盈利已经跌回到2019年的水平（2019年实现净利润46.32亿）。

受业绩拖累，近几年来中国中免在二级市场上的表现也不太理想，股价涨幅在一众白马股中接近“倒数”。

截至最新收盘，中国中免股价报收61.02元/股，总市值1262亿。与2021年巅峰时期的398.83元/股、8251亿的市值相比，如今中国中免的股价已经跌去超过八成，市值则大幅缩水近7000亿。

在过去的很长一段时间里，中国中免表现比较亮眼，尤其是2020年，在当时的背景下中国中免不但业绩大增，股价更是大涨233.21%。

然而，2022年之后，伴随着出境游的恢复，中国中免迅速跌下了神坛，至今仍在恢复的途中。

打法“失灵”

近两年，中国中免的处境确实有点艰难。

除了营收和净利润数据之外，从更加直观的利润率数据来看，截至去年三季度末，中国中免的毛利率和净利率分别为33.12%和10.02%。

据悉，在2019年“巅峰期”，中国中免的毛利率和净利率分别为51.07%和11.07%。对比来看，2024年中国中免的利润率明显下滑，其中毛利率下跌了近18个百分点。

为什么最近几年中国中免会突然陷入“困难模式”？从表面来看，这跟海南免税消费的环境变化有很大关系。

据财报显示，2024年上半年中国中免的营收按地区划分为海南、上海和其他，其中海南的营收为167.9亿，占营收的比例为53.69%，可见海南对中国中免相当重要。

然而，近年来海南免税消费并不理想。从近期公布数据来看，2024年海口海关共监管海南离岛免税购物金额309.4亿元，购物人数568.3万人次。作为对比，2023年海南离岛免税购物金额为437.6亿元，购物人数675.6万人次，2024年海南离岛免税购物金额和购物人数同比下降了29.3%和15.9%。

在2017年财报中，中国中免提到了“中国的千禧一代正在逐渐成为中产阶层，随着他们消费能力的与日俱增”，可见中国中免的目标群体非常鲜明。

然而，近年来中产消费能力开始出现一定程度的下滑，这对免税消费的影响较大。以2024年11月为例，据媒体统计，11月北京社会消费品零售总额的增速为-14%，上海社会消费品零售总额的增速为-13.5%；2024年前11个月，北京社会消费品零售总额的增速为-2.8%，上海社会消费品零售总额的增速为-3.1%。

当然，除了中产之外，海外旅游的复苏对海南的免税消费也造成了一定冲击。整体而言，导致海南免税消费下滑的因素是多种多样的，但可以肯定的是这些因素在短期内难以改变，换而言之，中国中免的“苦日子”还会延续很长一段时间。

竞争力还有多大？

作为免税巨头，中国中免的竞争力主要基于免税牌照。

资料显示，目前国内仅有8家公司拥有免税牌照，分别是中免、珠免、深免、中出服、中侨、王府井、海旅投以及海发控。

侃见财经曾提到一个观点，需要持牌经营的行业都是好行业，因为极高的准入门槛，有稀缺牌照的公司往往可以获得较高的利润率，而中国中免就身处这样的行业。

而且，免税行业也是一个极具发展前景的行业。资料显示，2011年至2020年，我国免税市场规模从110亿元增长至600亿以上，年化复合增速超过20%，预计2025年国内免税空间突破1500亿元，2030年可能突破3000亿元，未来10年仍将保持极高的增长速度。

相比于其他手握免税牌照的集团，中国中免还拥有巨大的规模优势，该公司是全国唯一的免税“全牌照”公司，其同时拥有机场免税、市内免税和离岛免税牌照，在全国10家免税牌照中，中国中免实际占有了3张牌照，仅从体量来看，珠免、深免甚至王府井都很难跟中国中免相提并论。

如果单从牌照优势来看，不可否认，中国中免仍具有竞争力。

据资料显示，免税业务的主要模式包括离岛免税和跨境免税，离岛免税是指免除进口关税、增值税和消费税三税全免，只能在海南的实体店经营；而跨境免税则是减免进口关税、增值税和消费税，国家补贴30%，主要通过电子商务线上经营，其中，中国中免的免税模式主要是离岛免税模式。

一般情况下，离岛免税在免除了进口关税、增值税和消费税三税之后，价格上会有很大的优势，尤其是对于售价较高的奢侈品而言，其价格优势会更加明显，但需要注意到汇率问题。因此，我们认为中国中免目前竞争力依旧，但是有被削弱的嫌疑。

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